Tons of bonds

Поведение флоутеров почти повторяло предыдущие недели, разве что с меньшим размахом. На рынок особо не повлияли ни очередной звонок Трампа (или кто там кому позвонил?), ни пятничный гомон вокруг ключевой ставки

Корпоративные бумаги потеряли в среднем 0.15%, сокращение котировок затронуло 97 из 164 проанализированных выпусков, но в целом эта группа идет довольно кучно, без выдающихся выбросов в ту или иную сторону. ОФЗ флоутеры нового поколения утратили 0.32%, а старые ОФЗ - набрали 0.15%

Затянувшееся затишье

Больше инфо по отдельным выпускам - тут

Долго можно взирать на воду, огонь и на то, как 26238 бьется в тесной печурке между 50 и 55%, иногда чуть выплескиваясь вверх или вниз. Похоже, именно покупка по нижней границе этого диапазона и продажа ближе к его верху (может быть даже с плечом) является главной идеей в длинных ОФЗ - а вовсе не высоколобые покатушки на дюрации. Не исключено, что кто-то даже умудряется шортить на обратном пути - это уж высший пилотаж

Уже поздний вечер пятницы, а в стакане продавцы увлеченно играют в музыкальный стульчик, пытаясь закрыться хотя бы по 52.6. В ответ им - тишина. Ну ничего, в следующий раз повезет больше

Еженедельный обзор рынка флоутеров

По-прежнему продолжают расти котировки ОФЗ флоутеров старого поколения - за неделю в среднем на 0.29%, особенно выделяются 29009 и 29010 - они подорожали на 0.5%. ОФЗ нового поколения подешевели в среднем на 0.32%, наиболее заметно падение серий 29026 и 29017 - более чем на 0.8%

Третью неделю подряд продолжается деградация в корпоративных бумагах, на этой неделе она ускорилось. Подешевели 124 из 174 наиболее ликвидных выпусков, среднее снижение составило 0.57%. То есть примерно четверть новогоднего роста уже испарилось и кажется это тренд.

Почему так происходит?

Думаю, что если продолжается отток средств из фондов ликвидности, скорее всего он есть и из флоутеров. Средства могут переходить из инструментов с плавающей доходностью в а) акции (в расчете на бурный рост от геополитики) и б) короткие и среднесрочные бонды с фиксированной ставкой. И если фонды ликвидности могут отыгрывать снижение спроса на их бумаги сокращением операций репо (то есть у них практически нулевая дюрация), то число выпущенных флоутеров остается неизменным и избыточное предложение в них неизбежно влечет падение котировок, особенно с довольно длительных сроков до погашения этих бумаг

Кроме того кредитные риски (спреды) никуда не деваются. В условиях рецессии гражданского сектора они продолжают оставаться высокими, а с учетом накопленного эффект - даже растущими расти. Это особенно плохо для корпоративных флоутеров относительно низкого кредитного качества (невзирая на рейтинг)

В целом флоутеры, особенно многие корпоративные бумаги относительно низких рейтингов, так и не стали надежной защитой от рыночного (процентного) риска - в отличие от фондов денежного рынка и коротких фиксированных корпоратов

Более подробные цифры тут

Те, кто покупает облигации на глобальном рынке, наверняка замечали в своих терминалах бонды PEMEX - крупнейшей мексиканской нефтяной компании из мирового топ-20. Доходности по ее бумагам доходят до 11% в USD и до 7.5% в евро, что конечно соблазнительно, но сразу наводит на мысли о рисках. Поизучал немного и обнаружил, что красных флагов там как на первомайской демонстрации

🚩 1. Гигантский долг — $97 млрд или 4.5x выручки (у ExxonMobil — 1.05x). 80% долга в валюте, а экспорт — только 45% выручки

🚩 2. Падение рентабельности — за 9М2024 операционная прибыль $50 млн, чистый убыток $9,5 млрд. EBITDA-маржа 19% (была 31-33% в 2021-2022), чистый долг к EBITDA около 5x

🚩 3. Снижение добычи — минус 6% к 2023 году, в два раза - к 2005. Истощение месторождений, старая инфраструктура, из-за долгов нет денег на инвестирования, дальше - замкнутый круг

🚩 4. Мусорные рейтинги: Fitch: - B+, Moody’s - B3, S&P даёт BBB только за счёт господдержки, без неё — CCC+

🚩 5. Зависимость от господдержки. Будучи госкомпанией, PEMEX получил $76 млрд с 2019 по 2023, ещё $7 млрд запланировано на 2025. Компания уплачивает $12 млрд налогов, но правительство возвращает ей значительную часть через дотации, чтобы не допустить дефолта

🚩 6. Социально-политическая нагрузка. Помимо налогов компания обеспечивает 125 тыс рабочих мест, финансирует инфраструктуру в регионах, мобилизует избирателей в поддержку правящей партии. И регулярно фигурирует в коррупционных скандалах

С учетом рисков падения цен на нефть и потенциальных пошлин от Трампа ситуация у PEMEX становится еще менее доброй. Костью в горле могут стать инвесторам эти самые 11% доходности
#pemex

Рынок флоутеров за неделю с 24 по 31 января

Бурное оживление в старых ОФЗ-флоутерах: в среднем они прибавили 0.56%, особенно - почти 1% - серия 29010. Связываю это с разливающимся по рынку убеждением, что ставки дальше расти не будут, а старые флоутеры со своими полугодовыми купонами позволяют сохранить относительно высокий купон на подольше

Плавающие ОФЗ новых поколений тоже в среднем подрастают, но без особого энтузиазма - плюс 0.11% по палате

Корпораты продолжили сползать - в среднем на 0.23%. Подешевели 87 из 157 наиболее ликвидных выпусков. Лидер роста Балтлизинг-12 - на этой неделе Эксперт подтвердил им рейтинг АА-, а месяц назад АКРА повысила свою оценку тоже до АА-. Премии и доходности по этому эмитенту кажутся мне несколько завышенными, даже с учетом маневров вокруг выкупа их акций у Траста в 2023

Более подробная инфа - тут

ОФЗ-26238 вернулась туда, где ей место. В смысле к 50% номинала, а не туда, куда вы подумали (хотя и это верно)

Это неплохая иллюстрация того тезиса, что с точки зрения частника длинные ОФЗ - это высокоспекулятивный инструмент, отличие которого от ВДО состоит исключительно в нюансах принимаемого риска: у ВДО - это кредитный, а у ОФЗ - рыночный. То есть длинные ОФЗ годятся для:

1. краткосрочных спекуляций (купили по 50% с плечом - через пару-тройку недель продали по 55%)
2. заработка на падении процентных ставок, но при этом еще нужно дождаться падения ставок, а потом успеть выскочить вовремя - задача для супергероев
3. хитрых льготных ипотечников, но их почти всех повывели

Будь моя воля, я бы разрешил операции с длинными (более 3 лет) ОФЗ исключительно квалам. Конечно их тоже жалко, но еще больше - мелких розничных инвесторов, коих некоторые управляющие убеждают в особом удовольствии от получения купонов по госбумаге в течение 16 лет

Рынок флоутеров сохраняет стабильность, за неделю он почти не изменился. Из 159 наиболее ликвидных корпоративных выпусков половина выросла или осталась на месте, среднее снижение составило скромные 0.24% - на тенденцию не тянет

ОФЗ флоутеры тоже в среднем почти не изменились, только суперновый 29026 продолжает сползать

Еще пару-тройку недель подобных результатов и можно будет предположить, что флоутеры достигли нового уровня равновесия

Пока Самолет упражняется в инициативных офертах, Сегежа продолжает выносить с рынка собственные бонды через механизм "обрезных" пут-оферт, т.е. установления нерыночных переменных купонов с вынуждением инвесторов к выкупу (теперь это выпуск 002P-03R на 9 млрд), демонстрируя тем самым urbi et orbi, что деньги у компании (или вернее у АФК и/или ее таинственных соинвесторов) имеются. Либо это целенаправленная стратегия по сокращению долга, либо купон в районе 25-30% видится инициаторам выкупа ещё большим злом

Хватит ли у выкупателей пороха на следующие оферты неизвестно, но на всякий случай привожу данные по прочим рыночным выпускам Сегежи с указанием доходностей и дат оферт. Особенно бросается в глаза доходность 30+ по коротким (оферта в ноябре) юаневым бондам