شبكه كارشناسان ارزشيابي @Irvaluation

نوشتار شماره ۴۰
موضوع: پاسخ به سؤالات همراهان کانال

همراهان کانال پیرو نوشتار شمارۀ ۳۹ (متدولوژی ارزشیابی سهام و توجیه رفتار شاخص سهام کشور) سؤالاتی را مطرح کردند که سوالات و پاسخ آنها در ادامه عرضه شده است:

پرسش ۱- آیا افزایش نرخ دلار از حدود ۴۰۰۰ تومان در اوایل مهر ۱۳۹۶ به بالای ۱۰۰۰۰ تومان و در برخی مواقع رسیدن به رقم های ۱۸۰۰۰ تومان قابل پیش بینی بود؟

پاسخ: رشد چندین برابری طی این مدت کوتاه، خیر.

نقدینگی در اوایل دولت یازدهم از حدود ۶۵۰ هزار میلیارد تومان به حدود ۱۵۰۰ هزار میلیارد تومان (۲۰۰ درصد) در پايان سال ١٣٩٦ رسيد، در حالیکه تولید ناخالص داخلی طی این مدت در مجموع حدود ۲۰ درصد رشد داشت. نرخ بازاری دلار برای مدت ها علی رغم عدم توازن دو متغیر یادشده حدود ۴۰۰۰ تومان (تقریباً ثابت) بود. بنابراین، افزایش نرخ دلار محتمل بود، اما اینکه نرخ دلار طی این مدت به بالای ۱۰۰۰۰ تومان برسد، خیر، کمتر فردی به آن اعتقاد عملی داشت.

پرسش ۲- آیا پس از افزایش چندین برابری نرخ دلار، رشد شاخص و رسیدن آن به رقم های کنونی قابل پیش بینی بود؟

پاسخ: بله.

پس از این که نرخ دلار رشد چند برابری داشت و نرخ فروش محصولات شرکت ها حدود ۸۰۰۰ تومان در سامانه نیما و ... برای بازار تثبیت شد، اما بهای تمام شده شرکت های مهم بر اساس نرخ ارز در محدودۀ ۴۲۰۰ تومان بود، مشخص بود که فروش «اسمی» شرکت ها و سود «اسمی» علی رغم عدم افزایش مقدار تولید و فروش شرکت ها رشد خواهد كرد و بنابراین، شاخص سهام کشور با توجه به افزايش شديد نرخ ارز و همچنين سوبسید ارزی، افزایش خواهد یافت.

اما مشکل بازار این است که حاشیۀ سود شرکت ها را فقط برای یکسال پیش بینی می کند. مواردی نظیر شکاف (سوبسید) ارزی معمولا با يك تأخير كوتاه برای سال های بعد کم خواهد شد (حاشیۀ سود شرکت ها را در سال ۱۳۹۲ و پس از آن ملاحظه کنید)

به عبارت دیگر خطاي برخي از فعالان بازار اين است كه تعدیل سود را معمولا ، با استدلال اينكه ما سرمايه گذاري كوتاه مدت مي كنيم، براي یکسال (مثلا سال ۱۳۹۷) براورد می کنند و سپس یک ضریب قیمتی (مثلا ۵، ۶ و ...) را به سود خالص براوردشده می دهند و بدين صورت ارزش سهام آن شرکت را برآورد می کنند، در حاليكه قرار نيست آن حاشيه سود ناشي از سوبسيد ارزي در همان سطح باقي بماند! در مواقعی که حاشیه سود قرار است از مثلا ۳۰ درصد در سال ۱۳۹۷ به ۱۸ درصد برای سال های ۱۳۹۸ به بعد برسد (علی الخصوص در وضعیت سوبسید شدید ارزی)، تحلیل گران با این رویۀ برآورد ارزش سهام به خطا می روند و با اولین خبر منفی شروع به اصلاح ارزش برآوردی و در نتیجه تعدیل قیمت سهام شرکت ها می کنند.

راه حل برای کاهش خطا، براورد ارزش سهام شرکت ها بر اساس پیش بینی حداقل پیش بینی صورت های مالی سه سال شرکت ها و ارزشیابی سهام آنها برای اساس روش های تنزیل جریان نقدی است.

پرسش ٣- رشد بی کیفیت و با کیفیت را بیشتر توضیح دهید.

رشد بی کیفیت، رشدی است که صرفاً ناشی از عوامل برونزا و متغیرهای اسمی (Nominal Variables) نظیر تورم شدید و جهش های ارزش است، در حالیکه رشد باکیفیت متأثر از عوامل درونزا و متغیرهای واقعی (Real Variables) نظیر افزایش مقدار فروش و قدرت چانه زنی شرکت در قیمت گذاری محصولات یا خدماتش (ناشی از کیفیت آن) است.

ریسک یا به عبارت بهتر تلاطم های فروش و سود شرکت ها ناشي از متغیرهای اسمي برونزا در دورۀ کوتاه مدت بیشتر از متغیرهای واقعي دورنزاست.

عباس گمار
١٠ مهر ١٣٩٧

https://t.me/irvaluation

نوشتار شماره ٣٩

موضوع: متدولوژي ارزشيابي (Valuation Methodology) رفتار صعودي قيمت سهام شركت ها و شاخص بورس كشور در دهه ٩٠ را چگونه توضيح مي دهد؟

تغيير ارزش شاخص بورس (نماينده بازار سهام) به طور عام و هر يك از شركت ها به طور خاص را بايد در پويايي يك يا تركيبي از عوامل يكپارچه زير جست و جو نمود:

الف- عوامل عملياتي شركت ها

١- درآمد فروش
٢- بهاي تمام شده و ساير هزينه ها
٣- خالص سرمايه در گردش (NWC)
٤- خالص مخارج سرمايه اي (Capex Net)
٥- هزينه سرمايه (Cost of Capital)

ب- عوامل غیرعملیاتی شركت ها شامل
۱- املاک و مستغلات غیرعملیاتی
۲- سرمایه گذاری ها

ج- آپشن هاي موجود در عوامل عملياتي و غيرعملياتي شركت ها، براي مثال، تغيير كاربري زمين و تجديد ارزيابي دارايي هاي آنها

در دهه ٩٠ خورشيدي، عوامل عملياتي (الف) عمدتا بر رشد توأمان ارزش سهام شركت ها و شاخص بورس تاثير داشته كه به نظر مي رسد فروش "اسمي" شركت ها، بيش ترين سهم را در رسيدن شاخص از حدود ٢٠ هزار واحد به حدود ١٩٠ هزار فعلي داشته است. اين درحالي است كه ميزان كنوني توليد ناخالص داخلي كشور تقريبا در محدوده قبل از ركود آن در ابتداي دهه ٩٠ قرار دارد!، مگر نه اينكه صعود بازار سهام مي بايست نشأت گرفته از سلامت اقتصاد (رشد باكيفيت يعني توليد واقعي -Real GDP-) باشد!؟

فروش عمده شركت های اصلی بازار سهام کشور طي اين سال ها ناشي از سه عامل مقدار فروش*قیمت دلاری محصولات*نرخ ارز است که "مقدار فروش" شركت هاي تأثيرگذار بر شاخص طی ۸ سال گذشته سهم کمتری نسبت به دو‌ عامل دیگر داشته است. بیشتر شرکت های مؤثر بر شاخص سهام در كشور محصولات خود را در بازار جهاني به فروش رسانده اند (خام فروش بوده) يا در نهايت تورم بالاي توليد خود را دير يا زود به مصرف كننده منتقل كرده اند. بنابراين:

١- "افزايش نرخ دلار" از حدود ١٠٠٠ تومان در حدود سال ١٣٩٠ به ميزان فعلي، موجب شده عامل غالب بر "رشد درآمد فروش" شركت هاي تأثيرگذار بر شاخص نظير شركت هاي صنايع پتروشيمي، فلزات اساسي و خودرو، "علي رغم رشد نه چندان زياد مقدار فروش آنها شده است"؛

٢- "افزايش قيمت جهاني (دلاري)" محصولات شركت هاي الفيني، پلي الفيني، متانولي، اوره اي، پالايشگاهي، نفت، فلزات اساسي (مس، سرب و روي) و الخ موجب افزایش مضاعف ارزش سهام آنها شده است.

بنابراين، مي توان نتيجه گرفت افزایش ارزش سهام شركت ها و در نهايت صعود شاخص بورس در دهه فعلي عمدتا متأثر از افزایش چندین برابری نرخ ارز و رشد مثبت قیمت جهانی محصولات آنها بوده است و نه افزايش مقدار فروش!. به عبارت ديگر، رشد بي كيفيت و نه رشد باكيفيت!

بي جهت نيست تحليل گران بازار در بررسي ارزش سهام شركت ها و تصميم بر خريد يا فروش آن در بازار سهام كشور عمدتا به عوامل برونزاي مؤثر بر شركت ها نظير نرخ ارز و قيمت هاي جهاني به جاي عوامل درونزا نظير تحليل استراتژي و رقباي شركت مي نگرند.

عباس گمار
٧ مهر ١٣٩٧

https://t.me/irvaluation

نوشتار شماره ٣٨

موضوع: انتخاب روش ارزشيابي سهام

(ادامه مطلب شماره ٣٥ كه روش تنزيل سود تقسيمي عرضه شد)


پس از اينكه ارزش دوره كوتاه مدت شركت در روش تنزيل سود تقسيمي براورد شد، مي بايست ارزش دوره نهايي (Terminal Value) شركت براورد شود. به منظور براورد ارزش دوره نهايي دو روش كلي وجود دارد:

١- روش گوردن؛
٢- روش ضرائب قيمتي.

رابطه عمومي روش گوردن عبارتست از: سود تقسيمي سال بعد از دوره كوتاه مدت تقسيم بر مابه التفاوت نرخ تنزيل و نرخ رشد بلندمدت. بنابراين، به منظور براورد ارزش دوره نهایی به براورد سه پارامتر زير نياز است:

١-١- سود تقسيمي سال بعد از دوره كوتاه مدت؛
١-٢- نرخ تنزيل؛
١-٣- نرخ رشد بلندمدت.

از بين سه پارامتر مذكور، براورد نرخ رشد بلندمدت ظرافت بيشتري را مي طلبد. نرخ رشد بلندمدت از حاصلضرب نرخ بازده حقوق صاحبان سهام (سود خالص تقسيم بر حقوق صاحبان سهام) در نرخ سرمايه گذاري مجدد (نسبت سود تقسيم نشده) براورد مي شود.

مشكل اينجاست كه براي محاسبه نرخ بازده حقوق صاحبان سهام، سود خالص بر "ارزش دفتري" حقوق صاحبان ثبت شده در دفاتر شركت تقسيم مي شود كه بعضا نرخ بازده بالاي ٣٠ تا ٣٥ درصد را به دست مي دهد، در حاليكه پرواضح است دستيابي به چنين نرخ هايي براي بيشتر شركت هاي كشور نه در حال حاضر و نه در آينده اي نزديك ميسر نيست. اين موضوع، به بيش براورد نرخ بازده سهامداران و به تبع آن نرخ رشد بلندمدت و، ساير عوامل ثابت، بيش براورد ارزش سهام شركت مي انجامد. اما چرا چنين نرخ هاي بازدهي (بالاي ٣٠ تا ٣٥ درصد) به دست مي آيد؟

علت اصلي اين است كه ارزش روز عمده دارایی های ثابت مشهود شرکت ها نظير زمين و ساختمان و ماشين آلات که در سال های گذشته خریداری شده در اثر تورم دورقمي بلندمدت و نرخ ارز چندين برابر شده، بطوريكه اگر دارایی های شركت تجديد ارزيابي (revaluation) شود، مقدار حقوق صاحبان سهام آن در صورت هاي مالي چندين برابر مي شود و در نتيجه نرخ بازده سهامداران و در پي آن، نرخ رشد بلندمدت شركت به طور چشمگيري كاهش مي يابد. علاوه بر این شرکت ها موظف هستند بهاي تمام شده دارايي خود را پس از خرید (مثلا ١٠ يا ٢٠ سال پيش) به صورت خالص پس از کسر استهلاک انباشته در صورت های مالی منعکس کنند که این عامل نیز منجر به کم نمایی مضاعف دارایی ها در زمان تورم می گردد.

در اين شرايط (كه ارزش دفتري حقوق صاحبان سهام از مقدار روز آن فاصله زيادي دارد)، چاره براي براورد ارزش عادله حقوق صاحبان سهام به منظور براورد نرخ رشد بلندمدت چيست؟

١- استفاده از ارزش بازار سهام (Market Capitalization)؛
٢- انجام تجديد ارزيابي دارايي ها (Assets Revaluation) و براورد خالص ارزش روز دارايي ها (NAV).

عباس گمار
٦ مهر ١٣٩٧

#روش_ارزشيابي

https://t.me/irvaluation

مطلب شماره ۳۷

موضوع: رویکردهای ارزشیابی سهام، جامعیت آنها و اهمیت قضاوت حرفه ای

اخیرا مباحثی راجع به رویکردهای ارزشیابی و نواقص هر رویکرد در یکی از محافل مطرح شد که لازم است چند نكته كلي در رابطه با ارزشيابي سهام چه استارتاپ چه شركت بلوغ يافته به عرض برسانم:

١- ارزشيابي سهام اصولا نوعی “مدلسازی” است و هر مدل نيز “ساده شده واقعیت” است که مبتنی بر یکسری “مفروضات” ساده ساز آشکار و پنهان است. بنابراین، این که بخواهیم در ارزشیابی سهام تمام جوانب شرکت را دقيقا مطابق واقعيت آن كسب و كار در نظر بگیریم، اگر نگوییم غیرممکن، تقریبا دور از دسترس است.

۲– ارزشیابی سهام چه در بازار توسعه یافته چه در حال توسعه به سه رويكرد صورت مي گيرد:

۲-١- رويكرد خالص ارزش روز دارايي ها كه براي شركتي است كه يا تقريبا هيچ كاري انجام نداده يا در حال انحلال و تصفيه است. بگذريم از اين كه در كشور از اين رويكرد بعضا براي شركت هاي در حال فعاليت هم استفاده مي شود كه ارزش براوردشده از اين رويكرد و اختلاف آن با ساير رويكردهاي ديگر در كشورمان موجب مي شود انجام معامله حتي براي يك شركت بلوغ يافته (mature) به درازا بكشد يا اصلا انجام نشود. شركت هاي سازمان خصوصي سازي معمولا از اين دستند، البته رويكرد ايشان در چند سال اخير تا حدودي تغيير يافته است.

۲-٢- رويكرد ضرائب عايدي كه مطابق استانداردهاي جهاني نظير CFA روش غالب براي ارزشيابي سهام يك شركت بلوغ يافته است و نه استارتاپ.

۲-٣- رويكرد تنزيل جريان نقدي كه رويكرد غالب براي شركت هايي است كه در طيف بين ١-١ و ١-٢ قرار دارد.

۳- در ارزشيابي سهام يك شركت معمولا يك رويكرد بر رويكردهاي ديگر غالب مي شود، اما در صورت امكان بايست از هر سه رويكرد استفاده كرد و نهايتا بر اساس "قضاوت حرفه اي" ارزش براي انجام معامله پيشنهاد شود.

۴- قضاوت حرفه اي حاصل تركيب علم و عمل است. منظور از عمل اين است كه فرد ارزشياب تا به حال سهام چند شركت را ارزشيابي كرده و مهمتر از آن، چند مورد از آن ارزشيابي ها به معامله ختم شده است. هر چه تعداد ارزشيابي هاي صورت گرفته توسط وي بيشتر و درصد زيادي از آنها معامله شده باشد، احتمالا قضاوت حرفه اي وي مؤثرتر است (البته در انجام معامله، پارامترهاي متعددي مؤثر است كه يكي از آنها ارزشيابي سهام است، اما اختلاف قيمت معامله پيشنهادي توسط طرفين نبايد فاحش باشد).

۵- هدف از ارزشيابي سهام در اين بحث (با تسامح) نهايتا انجام معامله است و ارزش براوردي بايد بتواند معامله بين خريدار و فروشنده را تسهيل كند، نه اينكه مانع آن شود! منظور اين كه ارزش براوردشده علي الوصول يك "نقطه اوليه" - اما نه خيلي پرت - براي انجام معامله به دست مي دهد كه نهايتا مبلغ و ميزان سهام قابل جابه جايي بين طرفين پاي "ميز مذاكره" بر اساس قدرت چانه زني طرفين مشخص خواهد شد، البته به شرطي كه هر دو طرف حاضر باشند در يك سر اين ميز بنشيند و مذاكره اي مؤثر داشته باشند!

۶- و نكته آخر اين كه ارزش متغيري ذهني (Subjective) است که ارزش براوردشده بايد از استدلال هاي قانع كننده برخوردار باشد تا بتواند برخي شرايط را براي انجام معامله پي ريزي كند.

عباس گمار
۲۲ شهریور ۱۳۹۷


#Valuation

https://t.me/irvaluation

معرفي مأموريت كانال بانكداري سرمايه گذاري در ايران

پيرو درخواست هاي مكرر دوستان مبني بر راه اندازي كانالي كه در آن مباحث بانكداري سرمايه گذاري (Investment Banking) را ارايه دهيم - احتمالا به علت تجربه چندين ساله ما در اين حوزه - كانال موردنظر راه اندازي شد.

در اين كانال، هفته اي حداقل يك و حداکثر دو نوشتار - البته به صورت ساختارمند - خدمت تان عرضه مي كنيم، نوشتاري كه مبتني بر موارد تجربي است، مواردي در عمل با آنها مواجه شده ايم و در يكي از محورهاي زير است:

١- خريد و فروش خصوصي سهام شركت ها و استارتاپ ها(Private Equity) شامل ارزشیابی سهام، ریزکاوی و الخ؛

٢- ادغام شركت ها (Merger)؛

٣- انتشار اوراق بدهي - صكوك - (Debt Financing)؛

٤- عرضه اوليه سهام (IPO) و افزايش سرمايه؛

۵- صندوق های سرمایه گذاری مشترک، صندوق های سرمایه گذاری با درآمد ثابت و صندوق های سرمایه گذاری قابل معامله.

شايان ذكر است اين خدمات ١٠ سالي است كه توسط شركت هاي تأمين سرمايه در ايران ارايه مي شود.

آدرس کانال "بانكداري سرمايه گذاري در ايران" 👇👇👇

‏https://t.me/Irinvestmentbanking

مطلب شمارۀ ۳۶

موضوع: ارزشیابی برند و روش مؤسسۀ KPMG

روز گذشته در یکی از گروه های تلگرامی، گفت و گویی راجع به ارزشیابی برند و روش های آن صورت گرفت که یکی از روش های موردنظر، روش مؤسسۀ KPMG بود.

آنچه براي ارزشيابي برند در ایران میان کارشناسان، البته نه لزوما درست، مرسوم است، روش موسسه KPMG است. این روش آینده نگر است و ضریبی از درآمد یا سود آتی شرکت را به عنوان Royalty Rate در نظر می گیرد و سپس با تنزيل آن، ارزش برند براورد مي شود.

نکته اصلی در ارزشيابي برند به اين روش، در نظر گرفتن نرخ رویالتی مناسب و البته نرخ تنزیل مناسب است. در حال حاضر، این که چه نرخ رویالتی برای برند موردنظر باید باشد “کاملا قضاوتی” است و این که آیا نرخ تنزیل که برای جریان نقدی “شرکت” و براي ارزشيابي "سهام" شركت استفاده می شود، باید برای نرخ تنزیل جریان درآمدی “برند” هم متصور شویم؟

اما باید توجه داشت که ارزش برند شرکت یا محصولات آن باید با استفاده از هر سه رویکرد درآمدمحور، هزینه محور و بازارمحور (معاملات مشابه) براورد شود و صرفا به یک رویکرد اتکا نشود.

در ادامه این پست، فایل مؤسسۀ KPMG
را می توانید دریافت نمائید.

عباس گمار

١١ شهریور ١٣٩٧

https://t.me/irvaluation

مطلب شماره ٣٥

موضوع: انتخاب روش ارزشيابي سهام

يكي از سؤالاتي كه همواره با آن مواجه هستيم، انتخاب روش مناسب ارزشيابي سهام است. به طور كلي، در رويكرد تنزيل جريان نقدي چهار روش عمومي تنزيل سود تقسيمي، تنزيل جريان نقدي آزاد سهامداران، تنزيل جريان نقدي آزاد شركت و تنزيل سود باقيمانده مورد استفاده قرار مي گيرد. ارزشياب سهام در تمام اين روش ها يك دوره پيش بيني كوتاه مدت (معمولا ٥ ساله براي شركت بلوغ يافته) و يك دوره پيش بيني بلندمدت (يا دوره پاياني) در نظر مي گيرد.

نكته اينكه لزوما از تمام روش هاي فوق الذكر براي هر شركتي نمي توان استفاده كرد و شركت موردنظر بايد شرايط لازم براي استفاده از آن روش را احراز كند. شرايط احراز در عمل را براي روش تنزيل سود تقسيمي آغاز مي كنيم:

پس از آن كه تيم ارزشيابي صورت سود و زيان را براي دوره كوتاه مدت براورد كرد، درصدي از سود خالص را، با توجه به سنوات گذشته و همچنين در نظر گرفتن سياست هاي آتي تقسيم سود شركت، به عنوان سود تقسيمي هر سال در نظر مي گيرد؛ مثلا سود خالص ١٢٠ تومان براي سال ١٣٩٧ و سود خالص ١٥٠ تومان براي سال ١٣٩٨، ...و سود خالص ٢٤٠ تومان براي سال ١٤٠١. سپس، براي مثال٨٠ درصد از اين سودهاي خالص پيش بيني شده را به عنوان سود تقسيمي هر سال در نظر مي گيرد، به عبارتي ٩٦ تومان براي سال ١٣٩٧، ١٢٠ تومان براي سال ١٣٩٨، ... و ١٩٢ تومان براي سال ١٤٠١ در اين مثال.

و در آخر، سودهاي تقسيمي براوردي با توجه به نرخ تنزيل هر سال، كه راجع به آن در مطالب گذشته توضيح داده شد، تنزيل مي شود تا ارزش شركت در دوره كوتاه مدت براورد شود.

اما، براي استفاده از روش تنزيل سود تقسيمي لازم است شرايط لازم احراز شود كه برخي از شرايط مهم كه ما تاكنون با آن در عمل براي شركت هاي ايراني مواجه شده ايم عبارتست از:

١- شركت بايد ميزان قابل توجهي از سود خود را تقسيم نمايد. پراكسي آن در عمل حدودا ٧٠ تا ٨٠ درصد سود خالص است؛

٢- سود تقسيمي براوردي منعكس كننده توان و ظرفيت شركت باشد و شركت ظرفيت بلااستفاده قابل ملاحظه نداشته باشد؛

٣- شركت دارايي هاي غيرعملياتي زيادي نداشته باشد؛

٤- زمان و ميزان سود تقسيمي براوردشده قابل اتكا باشد.

ادامه دارد ...


عباس گمار
٣١ مرداد ١٣٩٧


#روش_ارزشيابي

https://t.me/irvaluation

سلام همراهان گرامي

مباحث كانال تا به اين جا در سه دسته مطرح شده است:

١- تحليل نرخ تنزيل
٢- مباحث ويژه كاربردي در ارزشيابي سهام
٣- اقسام ارزش از نگاه حسابداري شامل ارزش اقتصادي

سلسله مطالب آتي كانال به موارد كاربردي استفاده از روش هاي ارزش اقتصادي شامل روش تنزيل سود تقسيمي، تنزيل جريان نقدي آزاد و تنزيل سود باقيمانده خواهد پرداخت كه از هفته آينده آغاز خواهد شد.

پس از اتمام اين بخش، مطالبي جامع در باب ارزشيابي سهام كسب و كارهاي نوپا (Start up) توسط آقاي #عليرضا_صادقي ارايه خواهد شد.

البته، در لابه لاي اين مطالب، به موضوعات روز ارزشيابي سهام، كه با آن ها در خلال پروژه هاي ارزشيابي مواجه شده ايم، اشاره خواهد شد.

عباس گمار
٢٤ مرداد ١٣٩٧

https://t.me/irvaluation

لينك گروهي به همين نام(شبكه كارشناسان ارزشيابي) جهت تبادل نظر و گفتگو درباره موضوع ارزشيابي سهام .👇👇👇👇👇
https://t.me/joinchat/AxXvqFGCgog6aveHFUmB9g

مطلب شماره ٣٤

موضوع: ارزشيابي سهام و آفتي به نام مهندسي معكوس

يكي از تكنيك هايي كه كارشناسان مكررا در ارزشيابي يك دارايي نظير زمين يا سهام شركت استفاده مي كنند، مهندسي معكوس است. گهگاه كارشناس كه مي خواهد ارزش يك زمين را براورد كند، ارزش ساختماني را كه قرار است با توجه به كاربري زمين روي زمين بنا نهاده شود، براورد مي كند و سپس هزينه هاي ساخت و سود موردنظر دولوپر را از آن كسر مي كند تا به ارزش زمين برسد، حال آنكه استفاده از مهندسي معكوس براي براورد ارزش زمين لزوما صحيح نمي باشد، چراكه يك ساختمان چندين سال طول مي كشد تا به بهره برداري برسد و در نظر گرفتن تمام ارزش ساختمان آينده و دريافت تمام پول آن در امروز به بيش براورد ارزش مي انجامد، از اين هم بگذريم بسياري از ساختمان ها در کشور اساسا براي هميشه نيمه كاره مي مانند يا با تأخير زياد به سرانجام مي رسند.

استفاده از مهندسي معكوس براي ارزشيابي سهام هم احتمال دارد شرايط را بي سامان تر كند، آنجا كه گفته مي شود چه ارزشي مد نظر است؟، سپس، ورودي های مدل ارزشيابي دستكاري مي شود تا ارزش موردنظر ساخته شود.

آنچه در ذم مهندسي معكوس به عنوان آفت ارزشیابی گفته شد براي حالتی است كه هدف، ارزشيابي دارایی نيست، بلكه قصد، ارزشسازي برای یک دارایی مي باشد كه كاربران گزارش هاي ارزشيابي مي بايست به اين کژرفتاری آگاه باشند. این موضوع زمانی آشکار می شود که ارزشيابي صورت گرفته از پشتوانه كارشناسي مستدل برخوردار نيست.

عباس گمار

۱۳۹۷/۰۵/۲۰

#مهندسي_معكوس
#دستكاري
#ارزشيابي
#ارزشسازي


https://t.me/irvaluation

مطلب شمارۀ ۳۳

موضوع: به روزرسانی صرف ریسک سهام کشورها از نگاه دموداران

پروفسور دموداران – استاد دانشگاه نیویورک – به تازگی اقدام به تجدید ارایۀ داده های کلان ارزشیابی برای کشورهای مختلف نموده است.

آخرین به روزرسانی ایشان در دوشنبۀ این هفته به صرف ریسک سهام کشورهای مختلف (ERP) اختصاص یافته که در آن، صرف ریسک سهام کشورمان رقم ۱۰/۴۶ درصد ارایه شده است. لازم به ذکر است متوسط صرف ریسک بازار سهام ایران طي سال هاي ١٣٨٠ تا ١٣٩٦ هم حدود همین رقم می باشد.

کمترین صرف ریسک سهام مربوط به کشورهای توسعه یافته نظیر ایالات متحده و کشورهای حوزه اسکاندیناوی با حدود ۵/۵ درصد و بیشترین آن مربوط به کشورهای یمن، سودان و بخشی از دیگر کشورهای منطقۀ آفریقا به ترتیب با حدود ۲۷ درصد و حدود ۲۳ درصد می باشد.

در ادامه فایل PDF که در آن متدلوژی نحوۀ برآورد صرف ریسک سهام کشورها – از منظر ایشان - ارایه شده، قابل بهره برداری است.

عباس گمار
۱۳۹۷/۰۵/۱۶

#صرف_ریسک_سهام
#دموداران

https://t.me/irvaluation

مطلب شمارۀ ٣٢

موضوع: ضرورت لحاظ جنبه هاي مالي در تصميم گيري هاي مديريتي و جايگاه متدولوژي ارزشيابي


سال ها پيش در اواسط دهۀ ٨٠ كه فعاليت كاري خود را به عنوان كارشناس برنامه ريزي استراتژيك در يكي از شركت هاي مشاورۀ مديريت آغاز كردم، بخشي از انجام فرايند مشاورۀ برنامه ريزي استراتژيك به شناخت وضعيت موجود و عارضه يابي شركت ها اختصاص مي يافت.

در تمام آن سال ها كه براي انجام پروژه هاي مشاورۀ برنامه ريزي استراتژيك با مديران شركت ها به منظور شناخت وضعيت موجود شركت شان مصاحبه و جلسه داشتم، كمتر مدير واحدهاي عملياتي را يافتم كه اثرات مالي فعاليت هاي خود را براي ما تشريح كنند؛ آنها بعضا اصول و مباني فني فعاليت هايشان را به خوبي مي دانستند، اما در گفتار و كردار اثراتي را كه فعاليت شان بر زنجيرۀ خلق ارزش شركت داشت، تحليل نمي كردند يا ناديده مي انگاشتند. در حاليكه، تمام فعاليت آنها داراي يك همزاد مالي بود.

از قضا، همين موضوع بر غفلت مشاورانِ آنها از جمله مشاوران برنامه ريزي استراتژيك نيز بي تأثير نبود. بگذريم از اينكه مشاوران يادشده هم ابزار و منابع انساني لازم را به منظور تحليل مالي شركت ها و تدوين استراتژي آنها تجهيز نكرده بودند.

مي بايست گفت كه تمام فعالیت ­ها و تصمیمات در یک بنگاه اقتصادی بر ارزش سهام آن تأثیرگذار است و اخذ این تصمیمات عمدتاً در واحدهای عملياتي نظير مدیریت بازاریابی و فروش، مدیریت تحقیق و توسعه، مدیریت تولید، مدیریت مالی، مدیریت سرمایه­ گذاری و مدیریت ریسک شرکت­ ها متمرکز می­ باشد و افزایش ارزش شرکت، مستلزم درک عمیق و یکپارچۀ هر یک از واحدهای مذکور از زنجیرۀ خلق ارزش است.

اعتقاد عميق اينجانب اين است كه ارزشیابی سهام این قابلیت را در اختیار مديران واحدهاي عملياتي شركت ها قرار می­ دهد كه اثرات تصميم خود در خلق ارزش براي شركت خود را تحليل نمايند و اين مديران بايد جايگاهي ويژه براي متدولوژي ارزشيابي در جعبه ابزار تحليلي شان قائل گردند.

عباس گمار
١١ مرداد ١٣٩٧

#واحدهاي_عملياتي_و_ارزشيابي

https://t.me/irvaluation

مطلب شماره ٣١

ضرورت انجام ریزکاوی (Due Diligence) در ارزشیابی سهام

فرایند عمومی که در ارزشیابی سهام شرکت ها به "روش هاي تنزیل جریان نقدی" در کشور استفاده می شود، عبارت است از تحلیل اقتصاد کلان بین الملل و کشور، تحلیل صنعت، پیش بینی صورت های مالی و نهایتاً ارزشیابی سهام. اما مواردی هستند که به نظر می رسد تاكنون در این فرایند کمتر موردتوجه و بررسی جدی قرار گرفته است که در ادامه به دو مورد اشاره مي شود: (١) رابطۀ سهامداری و (٢) هزینه های پنهان.

مورد اول، شرکت "الف" را در نظر بگیرید که سهام آن توسط شركت "ب" (بخوانيد متقاضي) در حال خريداري است و بخشی از درامد فروش شرکت "الف" حاصل ارایه خدمات و محصولات به سازمان وابسته (براي مثال، سهامدار آن) است یا این که هزینه های شرکت "الف" به علت اعمال تخفیفات سهامدار، کمتر از عرف بازار می باشد. اما آن سهامدار احتمال دارد (که این احتمال کم هم نیست) پس از فروش سهام شرکت "الف" به متقاضي، خرید محصولات و خدمات خود را از شرکت "الف" کاهش یا قطع نماید. این در مورد تخفیفات و عدم اعمال آن پس از فروش آن شركت نیز صادق است. ارزشیاب سهام می بایست اثر این موضوع را در پیش بینی مالی و ارزشیابی سهام شرکت موردنظر لحاظ کند.

مورد دوم به هزینه های پنهان اشاره می کند كه در صورت های مالی شرکت "الف" منظور نشده است که از آن جمله می توان به عدم دریافت پایان کار در خصوص دارایی های ثابت، دعاوی حقوقی در جريان، ضمانت نامۀ صادره توسط شرکت "الف" و ... اشاره نمود. موارد مذکور معمولاً در صورت های مالی و یادداشت های توضیحی شركت موردارزشيابي افشا نمی شود و بنابراین، ارزشیاب سهام باید مدارک و مستندات لازم را به منظور تشخیص آن درخواست کند تا در صورت تأئید وجود موارد مذكور، هزینه های لازم در قالب بدهی احتمالی از ارزش شرکت کسر گردد. البته، عکس این موضوع نیز صادق است که شرکت مورداشاره به بیش نمایی هزینه ها در قالب حساب هایی همچون ذخایر می پردازد.

خلاصۀ کلام اینکه تحلیل موارد فوق الذکر و مواردی از این دست نیازمند انجام ریزکاوی قبل از پیش بینی صورت های مالی و ارزشیابی سهام است که توجه جدی تیم ارزشیابی سهام را طلب می نماید.

#ریزکاوی

عباس گمار
٨ مرداد ١٣٩٧

https://t.me/irvaluation