[하나 자산배분] 이영주 (자산배분의 창)

[자산배분의 창(窓)] 하반기 자산배분 주요 관측 포인트, '엔 캐리 청산'

하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)

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1. 지난 2년간 꾸준했던 엔저 압력과 일본 외환당국 직접 개입
-엔화 약세 심화 때마다 시장 직접 개입 통해 압력 낮춰온 일본 외환당국. 22년 9~10월 달러 대비 엔화 약세에 3회에 걸쳐 환시 개입 (투입 규모 9.1조엔)

-24년 4~5월에도 비슷한 규모 개입 통해 160엔/$ 사수. 그럼에도 BOJ의 정책금리 인상 및 QT 이행 지연에 6~7월초 엔 약세 가속화 진행. 실망스러운 당국 정책 의지에 시장 엔저 기대 확대, 결국 161엔/$ 돌파

-BOJ 긴축 전환 기대를 낮춘 경제 둔화. 낮은 경제 성장 모멘텀과, 정부 부채 및 초과 지준 (10년 전 대비 6배 이상) 규모 감안 시 적극적 긴축 어려운 구조

-슈퍼 엔저 장기화 발 내수 부담에 역대 최저치까지 하락한 기시다 지지율. 물가 통제 난항 속 실질임금 역성장 및 중소기업 마진 악화 역시 지속. 기업들의 해외자산 수익은 자국으로 회수되지 못한 채 빈부격차만 확대

-결국 7월 들어 환율 부담에 시장 개입한 외환당국, 5.5조엔 투입. 7월 11일부터 강한 엔저 되돌림 시작
(7.11일 161→7.31일 149.9엔/$)


2. (당국 직접 개입 외) 7월 강한 엔저 되돌림 발생 이유: “BOJ 긴축 기대와 엔 캐리 트레이드 청산”
1) 트럼프 당선 기대 상승
6월말 대선 후보 토론 이후 트럼프 지지율 빠르게 상승하며 시장 이목 집중. 지난 트럼프 1기 엔화 가치 큰 폭 상승했던 만큼 4월 아소 전 총리와의 회담에서 트럼프 후보가 엔 약세에 강한 불만 보인 점 역시 엔화 약세 베팅 부담스럽게 했을 가능성

2) 일본 내 슈퍼엔저 부담 고조와 긴축 전환 필요성

3) 美 금리 인하 가시권 진입

4) 헤지펀드의 기술주 리스크 축소와 엔캐리 트레이드 청산
레버리지 투자자들은 그동안 엔저 활용 Yen-Funded 거래 확대. 블룸버그는 상기 유동성의 빅테크 등 수익자산 투자 추정, 기술주 차익실현과 엔저 전환 분위기 형성되며 엔캐리 청산 물량 쏟아진 것


3. 하반기 자산배분 전략 수립 시 중요 관측 포인트 될 BOJ 정책과 엔캐리 트레이드 청산 여부
-엔 강세 급격히 진행된 만큼 단기 피로감 가중. 7월 통화정책 재료 소진되었고 경제 펀더멘털 재부각 시점에서 엔 강세 동력 여부 미지수

-9월 미 인하 사이클 본격화 시 엔 강세 기대에 2차 엔캐리 청산 가능성. 단, 짙은 보험성 성격 인하에 HFL 기대 커진다면, 다음 BOJ 정책 기대 소멸 시 엔 강세 언제든 되돌림 발생 가능 (불확실한 엔화 방향성)


(컴플라이언스 승인 득하였음)

하나 자산배분/해외크레딧 이영주(T.3771-7788)

[자산배분 Weekly] 트럼프의 ‘소득세를 소비세로’, 과연 합리적일까? (7/22~7/26)

◆ 트럼프의 '소득세를 소비세로'. 과연 얼마나 합리적인 아이디어일까?
1. 트럼프의 관세 공약
1) 전 수입품 10% 보편관세 부과 2) 60% 대중국 관세 3) 상호주의 관세 가능성
- 단순히 관세 인상 넘어 소득세 대체하겠다는 아이디어 제시
- 트럼프 관세 공약의 현실 가능성에 대한 시장 의견 분분


2. 미국 Federal Revenue 구조 분석
- (23년 기준) 美 연방 총수입 $4.44조. 이중 소득세는 약 $2.6조 (58%, 개인 $2.2조+법인 $0.8조), 이에 비해 관세 소득 $0.08조 (2%)에 불과

- 소득세의 관세 대체 불가능. 트럼프 아이디어 실현되려면 매우 높은 관세율 필요. 문제는 세율 상승해도 수입이 감소해 기반 자체가 감소, 애초 $2조 목표 달성은 불가능


3. 피터슨 국제경제 정책연구소 (PIIE) 보고서 분석
- 트럼프 관세 공약 (보편관세 10% & 대중국 관세 60% 부과)에 따른 관세 수입을 연간 $0.225조 추정. 하지만 보복관세, 환율 변동에 따른 수출 부진, 수입 의존도 높은 산업 loss 등 미고려 ▷ ‘과대평가’로 분석

- 래퍼 곡선 통한 시나리오 결과 (Laffer Curve: 세율/세수에 관한 경제학 이론)
*관세에 따른 수입 민감도 -1 가정: 관세 수익 극대화 위해 관세율 50% 적용 시, 최대 수익 연 $7,780억 추정. 50% 관세율에도 최대 관세 수입은 현 소득세 수입 40% 미만
*민감도 -0.75 가정: 관세 수익 약 $1조. 단, 관세율 65~68% 적용 필요


4. 결국 트럼프 아이디어 ‘소득세를 소비세로 대체’는 규모 측면에서도 비합리적이지만 경제 기능 측면에서도 비합리적

1) 과격한 관세 부과로 산업 생산 효용성 왜곡 → 경제 효율성 하락
관세는 수입품에만 부과, 미국 경제는 비교우위 대신 비교열위 상품까지 생산해야 될 가능성. 현재 미국은 완전고용 상태. 비교열위 상품 생산하려면 필연적으로 경제의 다른 부문 자원 이동시켜야. 이 과정에서 물적/인적 자원 모두 低생산성/低임금 부문으로 이동 ▷ 미 경제 효율성 하락

2) 소득세는 부의 재분배에 매우 중요한 역할. 이 또한 왜곡
고관세에 수입 가격 상승시 저소득층은 기존 소득 상당분을 상품 거래에 할당 → 소득세 축소 효과 없는 가운데 가처분 소득만 축소되는 결과. 반면, 고소득층은 관세 부과 영향 제한적인 가운데 소득세 축소 효과 더 커지면서 가처분 소득은 기존 대비 증가 ▷ 빈익빈 부익부 조장 및 부의 재분배 실패



◆ 크레딧 주간 동향
1) 미국 10년물 4.195% (-4.5bp) / 독일 10년물 2.406% (-6.0bp)

2) 미국 IG 스프레드 92.5bp (+1.7bp): 금융, 필수소비재 섹터 주도 하에 전 섹터 스프레드 확대
- 유나이티드헬스, 단기채 차환 목적 대규모 ($120억) 발행 진행. 비금융기업 중 애브비 ($150억), 시스코 ($135억), 브리스톨-마이어스 ($130억) M&A 자금 조달에 이어 올해 네 번째로 큰 규모
- 모건스탠리, 씨티 등 대형은행들의 (고정금리) 중장기 우선주 발행 확대. 22년 인상 사이클 이후 크게 감소한 뒤 재확대 양상

3) 미국 HY 스프레드 304.5bp (+2.5bp): 커뮤니케이션 섹터 제외한 업종 전반 스프레드 확대
- 루멘 테크놀로지스 (CCC+)와 마이크로소프트의 AI 데이터센터 네트워크 인프라 계약 체결 소식에 전주에 이어 커뮤니케이션 섹터 강세 지속. 다만, 상반기 섹터 내 채무 불이행 우려 부각됐던 만큼 연초대비 스프레드는 111.9bp 확대 상태


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(컴플라이언스 승인 득하였음)

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